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「澳门星际赌城手机版」两个私募大佬的对话:怎么卖股票?卖错了怎么办?

时间:2020-01-10 13:02:24

「澳门星际赌城手机版」两个私募大佬的对话:怎么卖股票?卖错了怎么办?

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于不确定中,追寻确定,何等艰难!

两个信奉自下而上选股的基本面投资者,邓晓峰和邱国鹭,深谈在中国这样一个极端的市场上,如何用最“笨”、也是最简洁的基本面投资逻辑,挣“守正出奇”之大财。

43岁的邓晓峰是中国股票市场上有史以来赚钱最多、最成功的基金经理之一。

媒体统计邓晓峰在博时基金工作的近10年里,一共给基金持有人挣了超过235亿人民币的收益,其中管理时间最长的社保账户高达9年10倍收益率。而此间中国股市上冲至6000点以上,下落至1000点以下,完全是一部过山车。

一、卖出:合适时机如何找

邱国鹭:成功的投资不但会买,还须会卖。卖出点我一般看三种情况:一是这只股票太贵了,就卖掉;二是有了更好的标的,就换仓;三是这只股票的基本面变坏了。反过来讲,对一只股票有把握时也不会在波动中轻易卖出。在卖出时我们做的是“止错不止损”,也就是说,除非看错了才会卖出,否则即使出现短期亏损,只要基本面没有发生恶化,也会坚守。接下来请再讲讲你的卖出策略?

邓晓峰:很多重点研究的公司,我们不是从头到尾拿着不动,我们跟踪它。做得好,我们可能加一点,做得不好,就减一点。 我们不停地跟踪公司发生什么变化,企业决策跟市场是否契合,有哪些得失。我们通过外包给外部研究员,或者我们自己的研究员去跟踪。除了跟踪公司的战略运营情况,也要看股价表现。再好的公司涨太多了也不是一个好的投资。

例如,我们印象很深的一个案例是一家啤酒公司。我们从2005-2006年开始布局,已经成为流通股的绝对大股东。这个股票比较特殊,总股本很大但流通股很少,国有股比例很大,还有很多h股,a股比例很少。2005-2006年,它的资产负债表和损益利润表是有重大背离的。损益表那几年盈利都只是3-5亿元水平,但是事实上,它每年减值准备计提很高。利润表与公司的实际情况不符。前任总经理时代收购了很多的小啤酒厂,运营效率比较低或者是变成项目整合后,每年都有大量的减值准备计提。公司损益表没有反映真实的盈利。但是,它从资产负债表或者现金流量表里看很明显的。那几年,你还会看到一个很独特的数据,就每年税交得特别多,合并报表所得税率可能已经到了30-40%。因为它盈利的子公司单独交税,利润总额被减值准备和亏损的子公司所掩盖。

市场可能一段时间太关注损益表,没有看到这个情况。直到2006-2007年这个股票一连就涨了3-4倍,市值达到六七百亿。当时我们做评估,假设能够达到10个点的净利率,可能5-6年之后也就这样一个状态,于是就把持仓比例都降下来了。这个是基于我们觉得这个市场发展太快,已经走在了公司运营的前面了。(注:上市公司公告显示某社保组合曾重仓青岛啤酒。2015年4月,青啤市值约570亿元,几乎8年没涨,印证了邓晓峰的判断)。

因此关于卖出,重要的是,你要在达到目标价位的时候,根据公司的基本面、行业情况做判断,而不是简单地在里面死守。

邱国鹭:有卖错过吗?

邓晓峰:我们肯定不如企业家对公司了解,也会看错很多事情。比如一个空调行业龙头公司,这家公司我在2006-2007年卖掉,当时没想到这个行业能够做得那么大,没想到从2007到现在盈利增加近10倍。

这是一个经验——对我们来说,如果是一个优秀的公司没有发生太多的不合乎商业逻辑的做法,且估值不太离谱时,我们至少还是需要观察,跟踪这个行业和公司的发展,在这些方面你可能还是一个挺无知的状态。(注:根据前述行业和财务数据推测,这家空调行业龙头公司应是格力电器。)

邱国鹭:我们做基本面投资,不是说简单地买一个公司放着,然后睡大觉。因为我们对世界的了解是不充分的,在这个过程中公司基本面也在调整。我们不断跟踪和反馈,对组合做调整和切换,这是我们多年的组合管理的实际做法。另一个问题是,基本面投资的一个重要卖点,可能因为发现了更便宜的标的,说说你的体会?

邓晓峰:家电行业在中国是一个成熟性的行业,结构很稳定,三家主要龙头公司的盈利水平很高,而且这么多一直总体上都超出大家预期。2013年,在三个龙头里面是竞争力比较弱的一家,出现了一个很极端情况——它的市值只剩下300亿元,而账上的现金将近200亿元,一年利润40亿元、现金流60亿元。

从常识判断,这种低估肯定不应该。一旦出现,我们觉得要下重注。所以在2013年很短的时候,我们就买了很多。正好这时它们公司自己对股价很不满意,引进了这个kkr作为这个并购的合作伙伴,半年之内股价就翻了一番。我们就把这个交易完全结清了,转到另外一个家电企业。因为它从一个严重低估的公司,到从行业对比来看,估值水平已然明显高于另外一家了。(注:从公告及新闻对比来看,这家与kkr合作的企业是青岛海尔,当时博时主题、社保组合重仓5000多万股。)

当做一个投资时,行业内根据估值水平、基本面表现的差异进行比较,当行业内有了更好的选择的时候,需要调整。

邱国鹭:投资是一个不断回顾的过程,有时候我们判断是对的,有时候是错的,错了之后要坚决地改,不能有个人的情绪、偏好,即使是自己发掘出来的。

邓晓峰:是的,如果跟踪行业时间很长,在这个中国这样一个高度综合的市场里面,机会很多。所以我通常会持续追踪一个行业或者公司的基本面,不断适应、调整头寸。

二、吃透基本面获得较高确定性

邱国鹭:你投资过的股票大部分是赚钱的,确定性比较高,这是如何做到的?

邓晓峰:我总结确定性比较高的原因有两点:一是研究透的、有把握的重点投资;二是广泛覆盖的基本面研究,注意合适的风险收益,不着急。

所以,总体上时间越长越有经验,它就会是一个重复的过程,有一个新的企业、行业,花1-2年把它搞明白。做的时间越长,深入研究的越多,确定性就会越高,70%多的盈利只数就是这样来的。

重点把握的公司研究得比较透,能挣钱,在市场对其不太关注的时候打一些提前量。我们有一个200-300的股票池,在合适的时候就买入,越合适的时候买入的比例越来越高。其他不是很熟的公司,则跟踪。

我们将基本面的跟踪研究作为投资的基础和判断,把握市场与基本面之间的不契合。从长期来看,股价还是反映公司的盈利和增长。所以投资本身,虽然也考虑市场因素,但大多数时间还是根据基本面来做,做得时间越长,覆盖面越大,已知公司越多,确定性的把握也比较高。

邓晓峰:市场中未知因素占很大的比例,群众的投资行为,风格变化难以判断。所以研究上我们要拉一根弦,服从行业基准,广泛覆盖,对于不在重点关注范围的公司也要覆盖、扫描。市场的热点是我们学习研究的方向,但不一定是当时投资最好的时机。这样既有已知把握很足的企业作为重点投资方向,也有并非当时认为是最合适的行。

时间拉长来看,一些行业投资回报率比较高,这些行业是好的行业,等到市场有一些情绪变化或意外事情发生时,这些行业或公司肯定会有大机会。组合管理上说不是所有的配置在当前的市场都能表现,而是有一个梯队布局。你可能要观察很多以后有很好的回报的机会。我愿意早一点开始逐步地跟踪,逐步地布局,刚开始可能部位不是很大,但是一旦开始进入了,等到行业基本面最差,股价反应最差,出现利空股价也不会有太大波动时,或者是盈利的增长非常明确、估值水平非常有吸引力而股价表现明显背离时把重注加上去。

例如白酒行业,从长期投资回报率看是很好的一个生意。2013年因为“三公经费”严管的关系,大多数公司股价下调幅度非常大,普遍在60%-70%。当出现利空消息的时候公司股价没有太多波动,市场开始麻木时,机会明显出现。事实上,白酒行业不是差的行业,差的公司,现金流量又很好,资产负债表很强,只是短期内市场情绪特别极端,估值水平到了极低的水平。一个“落难公主”肯定有好的机会,我们这时候去应该做一个配置。

邱国鹭:是的,有些股票,你有持仓,但是下跌时你心里一点也不慌,甚至希望它多跌一点好让你加仓,这说明你对这只股票已经有足够的了解,对它的内在价值和未来前景有比市场更精准的把握,因此市场价格的波动已经不会影响到你的情绪了。对这些股票而言,下跌只是提供一个更好的买点罢了——买之后的淡定,源自买之前的分析。还有些股票,涨的时候你当然高兴,跌的时候你就特难受,因为吃不准,这样的股票不碰也罢,因为还没有研究透。

所以我们买股票之前先问问自己:下跌以后敢加仓吗?如果你不敢,最好一开始就别买,因为价格的波动是不可避免的。

三、买入利用市场的无效赚深入研究的钱

邱国鹭:a股是一个很极端的市场,很多时候是个无效市场。比如2013年的“乌龙指事件”,大家意外地发现,那些原来以为不可以操纵的超级大盘蓝筹,市值几千亿上万亿的,居然只需要几千万或者一亿多就可以瞬间冲涨停。这也从一个侧面说明了大盘蓝筹的交投是如此清淡、市场关注度是如此之低,只要给一点点阳光就能灿烂。价值往往就存在于被市场忽视的角落,特别是当众人热衷于玩击鼓传花游戏的时候。那么下一个问题是,一段时间以来不是市场热点的公司,虽然它基本面表现很好,股价表现很差。这个时候,你怎么办?

邓晓峰:我更愿意做一个比较长期的布局。例如,博时主题曾经盈利较大的一只电力股,2010年买入时市值150多亿,市值最低跌到100亿,去年市值已涨到700亿。从2011年到2013年,它应该是市场上盈利最快的公司之一。从2011年3亿利润增长到现在60-70个亿利润。4到5年的时间跨度内,不是每个时间段它的股票表现都很好,哪怕公司盈利很好。12年利润增加4倍,股价涨了40-50%;13年利润增加3倍,因为不是市场热点,全年股价才涨了大概10%;而到14年,盈利增长60-80%,股价涨了200%。(注:公告显示博时主题当时重仓了国投电力)

市场有时有效,有时无效。我们作为主动管理者肯定要相信市场是无效的,也要相信市场是有效的,无效时我们去做配置或投资,有效时我们去实现收益。把握住企业盈利基本面,不管市场怎样变化,时间长了实现收益是一个大概率的事情。

邱国鹭:中国股市不是效率很高的市场。在这个市场里面,我们可以看到很多人都可以做出很高的超额收益。有一个比喻是,股市中价值和价格的关系就像遛狗时人和狗的关系。价格有时高于价值,有时低于价值,但迟早会回归价值;就像遛狗时狗有时跑在人前,有时跑在人后,但一般不会离太远。遛狗的时候人通常是缓步向前走,而狗忽左忽右、东走西蹿,这就像股价的波动常常远大于基本面的波动。所以在这个市场里面,研究是可以创造很高价值的。

而当一个市场高度有效的时候,像美国,可能研究的成果不会那么突出。这几年,美国市场上所有的对冲基金、公募基金全部都加起来,战胜标普500的基金30%都不到。

邓晓峰:是的,中国市场效率比较低,所以在这个市场里面研究有很高的超额回报。我喜欢这样的市场。

邱国鹭:关于出手的时机。你总体上是广覆盖,那么你如何追踪一家公司的基本面,并在合适的时候重拳出击,把握甜蜜点?

邓晓峰:隔一段时间会有些公司进入观察范围,因为价格等各方面不合适,我们不会投资。但这些公司我们会跟踪,选择一个合适的时机投资。

例如有一个激光应用设备公司,曾经有起有落,大家对它印象不一定好,没有覆盖进来,或没有跟踪上。2006-2007年我们研究跟踪这个公司特点属性。它是一个在新行业做设备的公司。这是技术门槛高,竞争壁垒高,外国巨头已经做得很好的行业,如激光、钻孔、打标等设备。在这些市场里,已经有很强的竞争对手。(注:博时主题曾重仓大族激光。)

公司刚开始做法是开发的新产品,性能不一定稳定,但是销售比较激进,卖到厂里先不要钱,服务跟上,维护做好,早期获得成功。但是产品有缺陷,性能方面没有经过充分检验,一段时间卖得好,后来因为性能不稳定,客户反映差,导致销售后续下降。

在2012年中报上,公司的前五名大客户全是苹果。我们知道,苹果对供应链有很严格的考核。这个一个重大信号:因为过去公司的问题在于性能不稳定,经过多年已做到一个稳定状态成为苹果设备供应商,而且它在产业链中的地位很重要,不像国内一些企业只为苹果代工。与这些公司相比,它的壁垒和技术难度都是更高的一些产业环节,可以配置很重。我觉得这个公司有很好的机会。我很快买到接近这个公司5%的股份——超过5%就不好买了,买后持有未超过6个月就不能卖了,最后盈利接近4个亿。这是一个很快很好的决策。

总结出行业或公司的特质和观察指标,一旦指标动了,我们就可以做投资。关键点在于这个行业壁垒很高,竞争很激烈,它存在问题就是性能的稳定和可靠性。

(本文转载自“投基家”,略有删减)

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